ポイズンピルとは？種類や懸念点、事例も解説

ポイズンピルとは

ポイズンピル（Poison Pill）は、代表的な買収防衛策の一つです。
取締役会や株主の合意なしに仕掛けられる「敵対的買収」に対し、それを防いだり対抗したりするための策を「買収防衛策」と呼びます。

具体的には、既存株主に対して事前に買収者のみが行使できない新株予約権を無償もしくは低価格で割り当てておき、賛同できない敵対的買収が起こった際に、その買収者以外の株主が権利を行使して新株を発行します。

買収者の持株比率を下げて想定を超えるコストを発生させ、買収が困難な状態をつくって阻止するのです。

ポイズンピルは「毒薬条項」や「ライツプラン（Rights Plan）」とも呼ばれます。

ポイズンピルの仕組み

次に、ポイズンピルが敵対的買収の防衛策になる仕組みをより詳しく解説します。

まず株式会社では、発行済み株式数に対する特定の株主の所有株式数の割合である「持ち株比率」に応じて、経営に及ぼす影響力が変動します。

たとえば、持ち株比率が三分の一を超えれば特別決議への単独否決、過半数を超えれば単独で株式総会の普通決議の可決、三分の二を超えれば単独で株式総会での特別決議の可決などが可能になるなどの取り決めがされています。

▼持ち株比率による権利内容の一例

持ち株比率	主な権利内容
66.7%以上（2/3以上）	単独で株式総会での特別決議の可決
50.1％超（1/2超）	単独で株式総会の普通決議の可決
33.4%以上（1/3以上）	特別決議への単独否決

経営権を有するのには、「50％以上」の株式が必要だと言われています。買収者はこれを基に予算を組んで資金を用意し、株式の取得を進めるのです。

ポイズンピルでは、敵対的買収が起きた際に、既存株主のみに無償もしくは安価で割り当てられた新株予約権が一斉に行使し、市場に出回る株式数を増加させます。一株当たりの価値を下げて、買収者の持ち株比率を低下させ、会社に及ぼす影響力を小さくすることで、買収をあきらめさせるというのがポイズンピルの仕組みです。

ポイズンピルの種類

ポイズンピルの種類は、大きく分けて「事前警告型」と「信託型」の2つです。
それぞれの特徴を詳しくみていきましょう。

事前警告型ポイズンピル

事前警告型ポイズンピルは、日本の買収防衛策の中で最も一般的です。

買収者が出現した場合のポイズンピル発動のフローとしては、以下のとおりです。

事前警告型のポイズンピルで買収者に求められる事業計画などの開示情報は、一般的に既存株主に公開されます。

公開された情報を確認した既存株主が、買収者の提案に納得し、現経営陣よりも企業価値を高められそうだと判断した場合、逆に買収がスムーズに進む可能性があります。
そのため、確実にポイズンピルを発動できるとは言えず、何としても買収を阻止したいと考える場合は別の対抗策を練る必要があります。

信託型ポイズンピル

事前警告型ポイズンピルほど一般的ではありませんが、確実に新株予約権を行使させる手段として信託型ポイズンピルがあります。
信託型ポイズンピルのフローは、以下の通りです。

信託手数料などは別途発生しますが、敵対的買収発生時の手続きは信託銀行が実行するためにその分の手間やコストが抑えられる点が、信託型ポイズンピル導入のメリットです。

一方、新株予約権が買収者の手に渡る可能性もあることから、譲渡制限を付すなどして制度設計に注意を払っておく必要があります。

ポイズンピル導入の懸念点

敵対的買収に対する抑止効果を持つポイズンピルですが、導入の際に考慮すべき懸念点が3点あります。

ポイズンピルの株価への影響

ポイズンピルを発動すると買収者以外の株主に新株が発行されます。安価で発行されるため、買収に対する防衛に異論がない限り、ほとんどの株主の新株予約権行使が予測されます。

その結果、市場に出回る株式の数量が増加し、1株あたりの株価が希薄化する懸念があります。

株価の希薄化は株価下落を招き、既存の株主のメリットにはならないため、結果的に既存株主との関係性が悪化する可能性があるのです。

新株発行差し止め請求のリスク

株価影響が懸念されるポイズンピルが結果的に株主にとってメリットがないと判断された、もしくは敵対的買収者の提案の方が既存株主にメリットをもたらすと判断された場合、既存株主から新株発行差し止めを請求される可能性があります。

新株発行差し止め請求をされると、ポイズンピルの発動ができなくなるため、自社が買収防衛に万全を期したつもりであっても、結果的にその効果を享受できないリスクがあります。

ポイズンピル導入そのものへの反対

昨今のコーポレートガバナンス強化の潮流を踏まえ、買収防衛策の導入や、制度の維持をする上場会社は減少しています。

自社の経営陣がしっかりと株主と対話を行い、企業価値の最大限の向上を実現していれば、仮に自社の意に介さない買収提案があったとしても、既存の株主から信任を得ている経営陣に対して株主は味方をするであろうという発想が存在するためです。

また資本主義における株式会社のうち、特に上場企業においては、名実ともに社会の「公器」であり、買収提案が会社のためになるか否かは株主が決めるため、会社側が意図的に買収防衛することは正しいガバナンスのあり方ではないといった考えもあります。

加えて、仮にポイズンピルを含む買収防衛策導入を株主総会に諮ったとしても、ISSやグラスルイスといった議決権行使助言会社は案件を個別精査するものの、その議案に対して反対推奨することが多く、機関投資家を中心とする反対票が集まり、議案そのものを可決に導くのが困難になりやすいといった実状があります。

仮に可決できたとしても、多くの反対票が集まると想定される買収防衛策を強硬に導入することはよくないとの判断から、買収防衛策の導入を見送ったり、その維持をやめたりする上場会社が増えてきているのです。

国内におけるポイズンピルの動向

次に、国内でのポイズンピルの事例を紹介します。

事例1：Twitter（現X）とイーロン・マスク氏

電気自動車「テスラ」などの創業者であるイーロン・マスク氏は、2022年4月14日に「言論の自由を実現できる包括的な場が重要だ」と主張して、Twitterに対し430億ドルの買収を提案しました。

その翌日、Twitterの全株式取得を試みるマスク氏を敵対的買収者とし、取締役会では買収阻止のためのポイズンピルが全会一致で採択されます。

Twitterが導入したのは、特定の勢力が取締役会の承認がない取引によって15％以上の株式を取得した場合、既存株主に有利な条件で追加購入する権利を与える、といった内容のポイズンピルであり、マスク氏に限らずあらゆる個人や団体による支配権の可能性を下げるものだとしていました。

マスク氏は、同月21日に465億ドルの買収資金を確保したと公表します。その後状況は一転し、Twitterがマスク氏への売却に向けた交渉を進めていることが明らかになり、25日に440億ドルの買収総額で、買収提案の受け入れが合意されました。

マスク氏の提案を上回る支援企業が不在であった点や、2021年12月通期の最終損益が約2.2億ドルの赤字で、経営状況が低迷していたことを背景に、ポイズンピルの導入から一転して買収合意に至ったと考えられます。

マスク氏によって買収されたTwitterは、象徴的な青い鳥のロゴや名称が「X」へと変更されました。

事例2：東京機械製作所とアジア開発キャピタル

新聞輪転機大手の東京機械製作所に対し、同社の株式の40%程度を保有するアジア開発キャピタル（ADC）が仕掛けた敵対的買収の事案です。

ADC社は東京機械の株式を2021年3月から買い進め、現在は40%程度を保有しています。

更に保有株式の増加を進めようとするADCに対し、東京機械は強烈ともいえるポイズンピルの導入を検討し、同年10月22日に開催された臨時株主総会でそのポイズンピルが可決されました。

東京機械が導入したポイズンピルは、同社がすべての株主に対し新株予約権を無償で付与するものの、ADCは「非適格者」とみなされ、予約権を新株に交換する権利を与えないというものです。

結果、ADCの保有割合は低下し、ADCによる買収を阻止しようとしています。

また、ポイズンピル導入に関する株主総会決議において、ADCは「議案の当事者」として40％程度の株式を保有するにも関わらず議決権の行使を認められないとすることも驚かれています。

議決権行使助言会社であるISSなどは、買収防衛策議案に対して反対推奨する場合が多いと説明しましたが、本議案については会社側提案に対して賛成推奨しています。

その理由として、以下の2点を挙げています。

• 買収者であるADCが支配権取得後のプランを開示していない
• ADCが過去5期間にわたって赤字かつ営業キャッシュフローがマイナスであり、継続企業の前提について監査法人が疑義注記を付している

東京機械は同社株式の短期間の売買によって利益を得たとして、投資ファンドにあたるADCの子会社に支払いを求める訴訟を起こしました。

投資ファンド側は争う姿勢を示したものの、訴訟を経てADCは東京機械株の売却を決定し、敵対的買収からの全面撤退を表明し、事態は収束しています。

事例3：新生銀行とSBIホールディングス

SBIホールディングスによる、新生銀行に対する敵対的買収案件です。

20%程度の新生銀行株式を保有するSBIホールディングスが新生銀行株式の議決権を最大48%まで引き上げ、社長を含む複数の取締役を派遣して連結子会社化することを計画したものです。

これに対して新生銀行は「条件付き反対」を表明し、敵対的買収の位置づけとなりました。新生銀行は買収防衛策としてポイズンピルの導入を発表。

しかし約2割の議決権を持つ国が買収防衛策に反対する方針を示したため、導入するための賛成票が得られない見込みとなり、防衛策を断念してSBIホールディングスが提案する経営体制を受け入れました。

SBIホールディングス側も新生銀行の示す条件を受け入れ、合意の下で新生銀行はSBIホールディングス傘下となり、2023年1月4日には「SBI新生銀行」に社名が変更されています。

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ポイズンピルは敵対的買収への対抗策

昨今、友好的、敵対的買収を問わず、上場企業を含むM&Aが増加しています。M&Aがかつてのような「乗っ取り」のイメージではなくなったため、経営戦略の一環としてM&Aに取り組む企業も増えているのです。

M&Aは、友好的に行う方がデューデリジェンス（Due Diligence／買収監査）への協力や、買収後の統合作業が円滑に進むといったメリットがあります。

一方で、是が非でも対象の会社を傘下に収めようとする企業も同じく増加しているため、敵対的買収の件数も増えると想定されるでしょう。

ポイズンピルの実施に際しては慎重を期す必要がありますが、敵対的買収への対抗策として、導入を検討しておく必要性は高いと言えます。

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